央妈喊话“小作文”频飞机构预警债市流动性

　　来源：中国经营报

　　本报记者顾梦轩夏欣广州北京报道

　　在2024年权益市场持续震荡的情况下，债券市场的稳健表现吸引了大量投资者。然而近期债券市场频现传言：先是网传“监管不让发公募债基，并压缩通道业务，在头部公司新批债基要出承诺函久期不超过2年”，接着又传出“监管准备下发文件取消利率债基、信用债基免税制度”以及“某行得到总局的窗口指导，行内SPV+公募投资规模不能超总资产规模的2.5%，股份制大行是5%”。

　　虽然上述消息已被证实属不实传言，但监管对债券市场的态度以及债市未来的走势却时刻牵动着投资者的心。

　　从债券基金的表现来看，2024年以来，绝大多数债券基金业绩表现良好，但可转债市场的波动则导致可转债基金业绩惨淡。

　　“8月19日—8月23日监管对长端利率态度有所缓和，但个券流动性萎缩，债市呈现较大分化。一方面资金价格持续偏高，存单利率攀升同时各期限票据利率不断创新低。另一方面利率债走强，但长端信用下跌。”国泰基金有关人士在接受《中国经营报》记者采访时表示，市场当前面临的扰动主要来自政策，叠加PMI（采购经理指数）季节性上行，利率暂时难以摆脱震荡区间，但预计未来逐渐走强。

　　回顾历史，国泰基金上述人士表示，债券的流动性压力都需要较长时间缓解，并不是仅凭监管喊话就能回到此前水平。对于下半年央行的一系列组合政策，国泰基金强调，央行的核心目的是维持金融市场稳定，并无强行上行利率的诉求，故也不必过多恐慌。

　　央行多次风险提示

　　华夏鼎庆一年定开基金经理吴彬在基金二季报中表示，今年二季度，外围宏观面波动有限，美联储加息预期一再推后，美元保持强势，主要的非美货币均面临一定贬值压力。

　　国内方面，吴彬指出，一季度较高的宏观景气度在二季度似有边际走弱的迹象，投资链条在各地地产政策出炉后改善有限且持续性不佳，地方政府债务严控背景下，专项债发行进度偏慢，传统经济部门景气度仍待提升；金融市场层面，信贷需求偏弱带来的广谱利率下行趋势仍在延续，资产端的增量和存量信贷利率持续下行，负债端在禁止手工补息等多举措影响下有所下行，同时带来了社融增速下行和金融脱媒的外溢影响。宏观感知的边际走弱叠加广谱利率牵引及充裕流动性驱动下，债券市场二季度表现较好，收益率曲线全线下行，利差压缩。

　　“今年利率债和信用债市场整体表现较好”，宝盈基金方面指出，首先从利率债来看，以十年国债为代表，其从1月初的2.56%下行至目前的2.17%，收益率累计下行39BP（基点）。其次从信用债来看，以3年AA+中短票为代表，其从1月初的2.85%下行至目前的2.28%，收益率累计下行57BP。

　　今年4月以来，央行多次提示长债利率过低可能蕴含风险，但此前债市多头情绪依旧高涨，部分机构依旧持续炒作国债市场。8月7日，中国银行间交易商协会查处部分中小金融机构出借账户和利益输送等国债交易违规行为，债券市场中的多头情绪被打压。8月8日，央行公布二季度货币政策执行报告，通过专栏提示需要关注资管产品羊群效应背后的风险因素——部分产品使用加杠杆加久期的方式博取过多超额收益，从而误导投资者认为产品底层资产足以支持其展示的高收益形态。

　　基于上述情形，国泰基金表示，在基本面未有过多变化（未有明显利空）的情况下市场中的多头存在分裂，叠加大行卖债，使得做市商放弃做市计划，导致部分流动性好的债券无法卖出，从而加剧市场焦虑。而当市场发生调整出现债券基金大规模赎回时，由于债券基金的现金配置比例下限并无约束，使得产品赎回兑付压力大，需要通过卖券实现流动性变现，部分债券产品净值受到影响。

　　债基稳健，可转债基金拖后腿

　　从今年以来债券基金的表现来看，除被动指数债券基金外，截至8月28日，全市场5428只债券基金年内平均收益1.77%；其中仅成立半年的华夏鼎庆一年定开基金位列第一，年内收益10.31%，汇添富添添乐双盈基金A份额和新华丰利基金A份额位列二三名，年内收益分别为9.23%和9.14%。

　　从不同类型债基业绩看，截至8月28日，2830只债券中长期债券基金平均收益2.74%；776只短期纯债基金年内平均收益1.97%；713只一级债基年内平均收益1.73%；1037只二级债基年内平均收益-0.18%；72只可转债基金年内平均收益仅为-9.57%。

　　分析转债市场今年以来表现不佳的原因，浙商证券研报表示，转债市场的超跌，一方面是由于权益市场受到流动性约束，风格极致偏离，小盘成长大幅超跌；另一方面，可转债市场定价的违约率大幅攀升，反映了市场的极致恐慌情绪。后续风格纠偏、违约定价合理化，可转债市场或有修复。

　　自今年年初以来，可转债市场经历了几次短时间内的大幅调整，和历史上过去几轮可转债市场大幅下跌相比，今年以来的几轮可转债市场调整的差异体现为大面积的跌破债底，而历史上大面积跌破债底并不常见。浙商证券研报认为，主要原因在于权益市场的结构性分化与信用风险的过度定价。

　　首先，流动性约束下，权益市场结构性行情下，不同风格指数分化明显。年初以来红利指数、大盘类领涨全市场，而小盘类指数领跌，从基金指数来看，大盘、价值领涨，而小盘、成长领跌。“我们认为行情的极致分化一部分的原因在于流动性的约束。”浙商证券研报表示。

　　“其次，可转债市场对信用风险的定价极端化”，浙商证券研报指出，目前可转债市场对转债的信用风险定价较为极端，整体来看，市场当前对可转债的违约风险定价存有过度的可能。

　　晨星（中国）基金研究中心高级分析师吴粤宁分析，今年转债市场较大的调整主要出现在5月。此次调整是由多方面原因共同作用所导致：一是转债正股表现疲弱，受A股市场下跌行情影响，转债跟随正股一同下跌；二是市场对正股退市风险存有担忧，自4月中旬新“国九条”及退市新规发布后，正股因跌破面值而被强制退市的风险加大；三是转债市场信用风险的发酵， 5月份“搜特转债”的实质性违约打破了转债市场“零违约”的历史，6月以来信用评级集中下调，加剧了市场对信用风险的担忧。

　　不过倒也不必过度悲观，国泰基金指出，当前转债位置呈现比较明显的底部特征，进一步杀跌空间有限。市场上转债的信用风险明显增加，不排除有不少数量的转债存在到期信用风险，需要予以规避。低价转债当前性价比价高，转债市场情绪若有修复，平衡性转债弹性最大。

　　宝盈基金方面表示，今年以来转债的股性和债性都遭遇了挑战，后续需要等待股市企稳力量支撑。股市风格偏向大盘价值，转债正股不受益，评级下调、转债违约个例导致转债的纯债价值受到质疑。此外，存量转债平均剩余期限缩短，以及减资清偿导致部分转债加速进入回售阶段，导致转债的期权价值降低。但今年以来下修的转债数量增加，部分转债的性价比有所好转，“若配合股市企稳反弹，转债收益空间较为可观。”宝盈基金有关人士表示。

　　基本面长期逻辑未变

　　对于债券市场的未来表现，博时基金固定收益研究部指出，从中长期来看，债市的走势取决于基本面的走势。从基本面来看，内需延续二季度以来的放缓态势，外需面临的不确定性有所加大，此外，实体融资需求仍低迷，信贷总量和结构较弱，基本面偏弱的格局仍未改变，债券市场大环境仍偏有利。

　　国泰基金认为，债市基本面长期逻辑未变，低利率时代债基仍是资产配置的重要组成部分。而且债基有稳定票息收益，长期向上，短期波动可能是比较好的入场时期。短债依然具备配置价值，不必恐慌择时，长久期的产品可以谨慎一些。

　　格上基金研究员蒋睿认为，近期债券的走势基本呈现利率债上涨，信用债回调，可转债延续探底的状态。本次债市回调更多在于机构预防式赎回基金，导致基金率先出现赎回卖出债券，但当下尚不存在发生赎回潮的风险。

　　蒋睿指出，经历近期信用利差快速回调后，信用债在短期内性价比凸显，可能修复的行情会走得比较快；经过近2个月的下探后，市场逐渐分层，转债市场整体估值也有一定程度的调降，未来转债的下探空间相对有限，上涨空间需要观察正股走势，但确实是当下最具性价比的资产之一。

　　博时基金固定收益研究部提醒，近期债市的调整和政策多次干预引发了市场的广泛关注，后续债市需要关注以下不确定性因素和风险。

　　一是关注后续政策和基本面变化。二是流动性风险，利率波动之下若出现较大范围的负债端压力，可能会由于资管产品不得不抛售资产引发资金价格进一步下跌。三是信用风险，经济弱势运行的宏观背景下部分企业违约概率增加，债券一旦违约将影响市场对相关联债券和同类型债券的信心。此外，还有全球宏观风险，海外经济基本面和货币政策的变化。一方面，海外货币政策的变化会在一定程度上影响国内货币政策的空间。另一方面，外需后续面临的不确定性加大，也会对国内基本面产生影响。

责任编辑：李桐

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